版权业务前景明朗平台商业化价值持续提升.pdf

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公 司 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 掌阅科技掌阅科技（603603533533） ：版权业务前景版权业务前景 明朗，平台商业化价值持续提升明朗，平台商业化价值持续提升 2020 年 04 月 12 日 推荐/首次 掌阅科技掌阅科技 公司公司报告报告 报告摘要： 事件事件：掌阅科技发布 2019 年年报：2019 年，公司实现营收 18.82 亿元 （-1.09%） ，归母净利 1.61 亿元（+15.57%） ，扣非归母净利 1.40 亿元 （+9.26%） 。2019 年第四季度，公司实现营收 4.96 亿元（+2.40%） ，归母 净利润 0.53 亿元（+116.40%） ，扣非归母净利润 0.52 亿元（+140.77%） 。 优质内容储备丰富， 版权业务前景明朗。优质内容储备丰富， 版权业务前景明朗。免费小说平台发展迅速但缺少内容 来源。公司凭借丰富优质的版权储备，公司 2019 年开始加大向免费阅读平 台分发数字内容，助力了版权业务营收大幅增长。同时，掌阅已与战略投资 者百度签署了每年保底 1 亿元、 共计 3 年的数字内容采买协议， 预计今后将 进一步增加对接的第三方平台数量， 将更多的优质内容通过第三方平台向市 场分发，版权业务前景明朗。 盈利模式多元化， 平台商业化价值持续提升。盈利模式多元化， 平台商业化价值持续提升。免费阅读模式是付费阅读模式 的补充，提高了数字阅读行业规模的天花板，据 QuestMobile 测算，2019 年免费阅读市场的广告营收规模或达到 31 亿元，数字阅读平台商业化变现 空间广阔。2019 年公司进入免费阅读领域，旗下免费阅读 APP“得间小说” 活跃用户数不断增长，2019 年营收 8510 万元。引入战略投资者百度后， 公司有望在流量+广告资源等方面和其进行深入合作，不断提升流量运营质 量。经过 2 个季度的上升，2019 年 Q4 毛利率稳定在 40%水平，或为公司 付费和免费模式的融合运营策取得初步成果、 商业化变现探索走上快车道的 重要拐点。 盈利预测与评级：盈利预测与评级：我们预计公司 20-22 年的公司归母净利润分别为 2.57 亿 元，3.47 亿元和 4.36 亿元，EPS 分别为0.64 元，0.87 元以及 1.09 元（暂 不考虑定增） ，对应现有股价 PE 分别为 36X，27X和 21X，首次覆盖，给 予“推荐”评级。 风险提示风险提示：1、付费阅读与免费阅读模式融合发展不及预期；2、与百度战 略合作不及预期；3、对手机厂商预装依赖加深。 财务指标预测 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,903.15 1,882.35 2,270.43 2,678.30 3,126.89 增长率（%） 14.17% -1.09% 20.62% 17.96% 16.75% 归母净利润（百万139.32 161.00 256.92 347.09 436.07 增长率（%） 12.62% 15.57% 59.57% 35.10% 25.63% 净资产收益率（%） 12.52% 12.98% 18.76% 22.49% 24.76% 每股收益(元) 0.35 0.40 0.64 0.87 1.09 PE 66.69 58.35 36.43 26.97 21.46 PB 8.41 7.54 6.84 6.07 5.31 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介：公司简介： 公司专注于数字阅读，是我国领先的移动阅 读分发平台。公司主营业务为互联网数字阅 读服务及增值服务业务，以出版社、版权机 构、文学网站、作家为正版图书数字内容来 源，对数字图书内容进行编辑制作和聚合管 理，面向互联网发行数字阅读产品(包括漫 画、有声内容等)，同时从事网络原创文学 版权运营，电子书阅读器硬件产品研发及销 售，基于自有互联网平台的流量增值服务。 交易数据交易数据 52 周股价区间（元） 13.01-26.30 总市值（亿元） 93.59 流通市值（亿元） 38.08 总股本/流通 A股 （亿股） 4.01/1.63 流通 B股/H股（万股） / 52 周日均换手率 / 5252 周股价走势图周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师： 石伟晶分析师： 石伟晶 010-66554067 shi_ 执业证书编号执业证书编号: S1480518080001 研究助理： 辛迪研究助理： 辛迪 010-66554067 -16.7% 3.3% 23.3% 43.3% 63.3% 83.3% 4/126/128/12 10/12 12/12 2/12 掌阅科技 沪深300 P2 东兴证券东兴证券公司公司报告报告 掌阅科技（603533） ：版权业务前景明朗，平台商业化价值持续提升 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 掌阅科技掌阅科技发布发布 2019年年报：年年报： 2019年， 公司实现营收18.82亿元 （-1.09%） ， 归母净利1.61亿元 （+15.57%） ， 扣非归母净利 1.40 亿元（+9.26%） 。2019 年第四季度，公司实现营收 4.96 亿元（+2.40%） ，归母净利 润 0.53 亿元（+116.40%） ，扣非归母净利润 0.52 亿元（+140.77%） 。 盈利模式多元化，盈利模式多元化，平台商业化价值持续提升平台商业化价值持续提升 庞大的用户数量是公司庞大的用户数量是公司商业化商业化变现的重要基础。变现的重要基础。掌阅 APP 累计注册用户数超 6 亿，在移动阅读类 APP 中稳居第一， 2019 年公司月度平均活跃用户超过 1.4 亿， 公司平台庞大的用户和流量规模是发展商业化 变现的坚实基础。 进入免费阅读领域，进入免费阅读领域，平台商业化价值持续提升平台商业化价值持续提升。免费阅读模式是付费阅读模式的补充，提高了数字阅读 行业规模的天花板，据 QuestMobile 测算，2019 年免费阅读市场的广告营收规模或达到 31 亿元，数字 阅读平台商业化变现空间广阔。2019 年公司进入免费阅读领域，旗下免费阅读 APP“得间小说”活跃 用户数不断增长，2019 年营收 8510 万元。引入战略投资者百度后，公司有望在流量+广告资源等方面 和其进行深入合作，不断提升流量运营质量。经过 2 个季度的上升，2019 年 Q4 毛利率稳定在 40%水 平，或为公司付费和免费模式的融合运营策取得初步成果、商业化变现探索走上快车道的重要拐点。 图图 1：掌阅科技掌阅科技 2014-2019年年月平均活跃用户数（亿人）月平均活跃用户数（亿人） 图图 2：免费阅读市场规模预测免费阅读市场规模预测 资料来源：WIND，东兴证券研究所 资料来源：QuestMobile，东兴证券研究所 优质内容储备丰富，优质内容储备丰富，版权业务版权业务前景明朗前景明朗 优质内容沉淀为公司核心竞争力。优质内容沉淀为公司核心竞争力。公司是国内最早布局正版付费阅读的数字阅读龙头，积累了大量优质 的正版数字阅读内容资源。第一，截至 2019 年底，掌阅科技拥有数字内容 50 余万册，类型覆盖图书、 杂志、漫画、听书等品类，并对优质重磅书始终保持较高的覆盖比例；2019 年公司持续进行内容体系 建设，引进了平凡的世界 、 伊豆的舞女 、 希腊史纲等数万部优质数字图书内容。第二，公司通 过签约头部作家+文学大赛培育优质作者的方式，保持对原创文学的投入力度，旗下作家数量处于行业 前列。第三，2018 年，公司成立掌阅漫画，同时不断引进优秀漫画内容，并发力有声书领域，建立了 丰富的内容储备，为用户提供了更多阅读选择。 公司公司版权业务前景明朗版权业务前景明朗。免费小说平台发展迅速但缺少内容来源。公司凭借丰富优质的版权储备，公司 2019 年开始加大向免费阅读平台分发数字内容，助力了版权业务营收大幅增长。同时，掌阅已与战略 投资者百度签署了每年保底 1 亿元、共计 3 年的数字内容采买协议，预计今后将进一步增加对接的第三 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.40 1.60 201420152016201720182019 月度平均活跃用户 0 10 20 30 40 50 60 2019E2020E2021E2022E 免费阅读市场的广告营收规模 东兴证券东兴证券公司公司报告报告 掌阅科技（603533） ：版权业务前景明朗，平台商业化价值持续提升 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 方平台数量，将更多的优质内容通过第三方平台向市场分发，版权业务前景明朗。 表表 1：2019 年年掌阅科技掌阅科技数字内容体系建设情况数字内容体系建设情况 领域领域 具体举措具体举措 数字图书 引进了平凡的世界、伊豆的舞女、希腊史纲等数万部优质数字图书内容 独家签约了“茅盾文学奖”得主忠实作品日子电子版，以及多位“鲁迅文学奖”得主作品，包括王十 月作品荒野、石舒清作品三岔河等丰富了优质内容储备 数字漫画 引进了包括斗罗大陆 2：绝世唐门、风起苍岚等在内的大量漫画内容 有声书 引进了包括显微镜下的大明、凯叔讲历史等在内的海量优质有声内容 公司已凭借自有的丰富版权资源，自制上千部有声作品 资料来源：公司年报，东兴证券研究所 付费阅读业务预计保持稳定，有声书业务步入正轨付费阅读业务预计保持稳定，有声书业务步入正轨 用户付费消费内容成为不可逆趋势用户付费消费内容成为不可逆趋势，传统出版产业积极向互联网转型传统出版产业积极向互联网转型。2018 年国内网络版权产业规模 7423 亿元，其中用户付费占比近半，规模达到 3686 亿元，用户付费消费内容成为不可逆趋势。2018 年网络文学用户达到 4.32 亿，但对比之下数字阅读市场规模仅为 154 亿元，主要源于国内网络文学用 户付费率偏低。目前数字阅读两大巨头阅文集团好掌阅科技旗下活跃用户付费率均不足 10%，提升空间 广阔。传统出版机构加速数字化转型，但大部分出版社由于不具备自建线上内容整合分发平台的技术和 资本，倾向于选择投入产出比更高的平台合作方式。 公司公司付费阅读业务预计保持稳定付费阅读业务预计保持稳定。长期来看，公司付费阅读业务仍将受益于互联网付费环境的持续提升 和传统出版企业加速数字化转型的双重利好，保持稳定增长。 图图 3：国内国内网络版权产业市场规模（亿元）网络版权产业市场规模（亿元） 资料来源：国家版权局网络版权产业研究基地，东兴证券研究所 国内听书市场快速崛起，国内听书市场快速崛起，公司公司有声书业务步入正轨。有声书业务步入正轨。2018 年中国有声书市场规模达 46.3 亿元，年均复 合增长率为 36.4%，2019 年市场规模有望增至 63.6 亿。掌阅科技切入有声书领域具有用户规模和版权 优势。目前，公司有声书业务孵化成型：2019 年 10 月首届掌阅听书节期间，超过 620 万用户在掌阅 APP 上选择听书阅读，公司有声书业务板块逐步走上正轨，将享受有声书行业快速发展的红利。 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 201320142015201620172018 中国网络版权产业市场规模中国网络版权产业市场规模 用户付费规模用户付费规模 P4 东兴证券东兴证券公司公司报告报告 掌阅科技（603533） ：版权业务前景明朗，平台商业化价值持续提升 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 图图 4：掌阅科技有声书业务发展历程掌阅科技有声书业务发展历程 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 版权业务版权业务与商业